1月5日(周二)晚，国泰君安证券研究所所长黄燕铭携副所长鲍雁辛、所长助理訾猛做客央视财经，以“投资之道：不苟同于世俗，但合乎于自然”为题，就投资者关心的热点话题，做出详细解答。

　　以下为本场直播的文字实录。

　　姚振山(央视财经主持人)：

　　大家好，欢迎大家收听收看央视财经开年奉献的2021年牛年投资大趋势，今天我们请到的天团是国泰君安团队。

　　01

　　3500点之后，市场往哪走？

　　主持人：

　　首先从今天的行情说起。上证指数继续突破3500点，创业板摸到了3100点，成交金额连续过万亿，热点频频出现，指数不断地创新高，而且似乎摸到了黄所长之前谈过的一季度的上升区间，就是在3100-3500点之间，今天已经过了3500，怎么看今天的行情。

　　黄燕铭(国泰君安研究所所长)：

　　今天的行情延续了周一(1月4日)的走势，大盘指数摸到了3100-3500点的上沿，并且还突破了，但是这个突破是有效还是无效，后面还需要确认，当然大家是都希望是有效的突破，突破的核心原因跟前期中央经济工作会议和最近一段时间我们看到对于房地产信贷、以及金融市场监管，包括对银行的有关考评管理制度的出台，有很大的关系。

　　最近市场的走强，很重要的原因是来自于政策和银行金融市场监管方面的原因，使大家对未来流动性宽松的预期增强。今天大盘上升比较强，成交量放大到一万亿，相信投资者对2014年、2015年的万亿成交量记忆犹新。这次行情跟当年不太一样，2015年炒的都是小票，这次上涨股票基本上是非常好的有基本面支持的大蓝筹，以及大家公认的龙头公司。

　　主持人：

　　今天到了3500点，能不能有效突破，现在还需要观察，突破可能性有多大，这两天因为是开年，红火了两天之后，市场情绪释放了之后，会不会又回到3500点以下？

　　黄燕铭：

　　我说说大概的预测，大盘指数现在突破3500点，明后两天继续往上走的动力还会比较强，但是后续会维持在3550-3600点之间，大概50点的区间里会遇到一些阻力，重要的是2018年1月份的高点3587能否突破，后续大盘指数很有可能还会再回调，回到3500，甚至3500之下，都有可能，在下次的回调过程当中，大家一定要记得，如果指数再次出现回调，回落到3500点之下，是非常好的买入时间。

　　这个过程当中，大家把握住投资机会。投资机会是什么，待会跟大家一起探讨一下。我们要说的是，突破3500点的话，需要反复进行几次，成交量需要反复放大，因为3500还是一个非常重要的争夺关口，大盘指数一旦能够站稳3500，未来将会是持续上涨的牛市。这是我们在未来有可能看得到的。现在的关键点是3500点能不能站稳，这是很关键的问题。

　　主持人：

　　最近讨论行情如果不说白酒股，好像离行情有点太远，有一个跟今天走势有关的问题，元旦前，茅台和山西汾酒接了两张关注函，昨天酒鬼酒接到了2021年第一张监管函，大家以为被监管了，股价应该跌，结果这两天走势没有怎么跌，继续创新高，白酒到底怎么看？

　　訾猛(国泰君安研究所所长助理、消费大组组长)：

　　白酒这几天大家也看到，在持续快速创新高的过程当中。监管函其实我理解主要是沟通方式稍微有一些差异，最近一些白酒公司陆续在开年度经销商大会，一些公司在做十四五规划，统计口径基本偏公司产业规划，并不代表公司未来确切的财务数据，跟公司未来财务报表有差异，这是两种不同的口径表述。

　　今天出现监管问询函以后，开盘出现了短期小的波动，但是很快拉起来了，主要跟白酒整个基本面的确定性趋势有关。整个消费行业横向比较来看，相对来说白酒的确定性还是比较强的。尤其是高端白酒这一块，基本上代表了中国整个高端消费的方向，我们之前一直在跟大家强调，高端消费是未来至少十年以上的长周期趋势，这主要得益于未来整个财富的分化演变过程。整个高端这一块依然表现非常好，体现最明显依旧是白酒，地产酒或者区域性白酒，随着整体经济复苏，整个基本面包括消费场景，都在不断地改善的过程当中。

　　主持人：

　　白酒类股票还是有业绩支撑的，这是很关键的一点。这两天周期类的股票，包括铜铝大涨，周期类股票走势非常强劲，好像没有调整过，今天板块也是很强，怎么看短期的表现？

　　鲍雁辛(国泰君安研究所副所长、周期大组组长)：

　　这一轮周期行情，我们总结为全球大宗商品的顺周期行情。所谓顺周期，顺的是全球，全球定价大宗商品疫情后需求恢复，并且制造业往上走，这是全球性的。对于铜铝，包括新能源金属，包括石化、化工，这些公司在未来的半年到一年的时间里，其实都是面临全球补库存周期。而且包括后面我们可能会看到全球开始接种疫苗，发达国家先接种，发展中国家后接种，需求地先接种，供给地后放出来，尤其这部分产能在中国的龙头公司而言，获得市场份额提升，很可能是一个长周期过程，不仅仅是短期的替代效应，这些公司其实是一个能走出比较长的长牛，估值和业绩是双升的。

　　全球经济基本面可能随着疫情被控制，慢慢复苏，对于他们的需求在大量增加，这是一个基本的判断。今年的周期股其实跟去年周期股演变逻辑不一样，去年如果大家还有印象的话，2019年四季度到2020年春节前后周期很强，那个时候主要是基建和地产周期，地产补库存占了很重要的因素，今年周期股票和去年完全不一样，股价表现板块完全不一样。

　　02

　　投资之道：不苟同于世俗，但合乎于自然

　　主持人：

　　说完短期行情，得说说整个研究天团对于2021年整个市场的判断，“不苟同于世俗但合乎于自然”，到底想说什么？

　　黄燕铭：

　　“不苟同于世俗，但合乎于自然”这句话前面还有四个字“投资之道”，连在一起念是“投资之道，不苟同于世俗，但合乎于自然”。

　　主持人：

　　世俗是什么，自然又是什么？

　　黄燕铭：

　　世俗是众人所认知的东西，即人尽皆有的认知，自然是客观世界乃至人们内心世界发展的方向。连在一起说，投资机会不来自于世人皆有认知，而是来自于与世人不同的想法，但是这个与世界不同的想法，在最终必须被客观世界验证并且还要被世人所认知，投资机会由此才会产生。这个投资的最基本的道理在过去适用，在现在也适用，未来也同样适用。这句话核心讲的是，什么样的东西给我们带来投资机会，一定是不苟同于世俗的东西，因为世俗所认同的东西，股票价格里面已经反映掉了，众人所认知的东西不会带来投资机会。举一个例子，2021年经济增长率可能达到15%-16%，这么高的经济增长率已经被投资人普遍所认知到了，不会带来投资机会，一定是不苟同于世俗的东西才能带来投资机会，有一个词叫“超预期”，做证券的朋友都知道，即我的预期与众人预期的不同，只有我的想法与众人想法不一样，才能带来投资机会。然而，有很多人会产生一个错觉，投资就是要与众不同，要愤世嫉俗，要离经判道，就是要逆向思维，其实为了逆向思维而逆向思维也是错的，与众不同的思想、不苟同于世俗的思想，最后要被大家所认知和接受，能够被客观世界所证明才是对的，因为股票价格反映的不是我的想法而是众人的想法。这个被客观世界证明是对的，能够被大家所普遍认知到，不苟同于世俗的投资思想才能带来投资机会。

　　一味的离经叛道，不能被人们认知、理解、接受，不符合社会的潮流，不苟同于世俗的思想一样不会带来投资机会，与众不同的东西最后要符合整个社会发展潮流，不苟同于世俗就是与世俗不一样的思想，“不苟同于世俗但合乎于自然”这个东西是最后要能够符合整个社会发展潮流，为客观世界和众人所接受。

　　主持人：

　　您觉得2021年市场上对于行情判断是什么样的结论，你的“不苟同于世俗”是什么样的结论？

　　黄燕铭：

　　这里面涉及到几个问题，2021年宏观经济上半年和下半年到底是怎样的走势？2021年上半年GDP统计数据肯定比较好，2021年上半年经济肯定是高速增长，2020年基数比较低，大家一定会看到2021年上半年经济增速非常高，但这些数据在投资上不会带来过多的投资机会，但是2021年下半年经济增速却是我们重点关注的。

　　关注点在哪里？今年一季度经济增长率比较高，二季度末开始，经济增长率可能会有一个下滑，这个下滑过程使得整个经济增长率回到常态的状态下，关于年中到年底，经济回落过程当中，经济快速下滑还是缓慢下滑，大家普遍分析，目前市场而言，绝大部分的投资人认为，今年三季度、四季度，经济是快速回落的过程，但是我们认为今年三季度、四季度经济回落速度可能没有大家想象的那么快，可能是会回落，但是回落速度比大家想象慢很多，如果这一幕出现，很有可能给今年下半年带来一个行情和投资机会。

　　经济一季度拉出一个高点以后，二季度、三季度、四季度经济回落速度是我们说未来可能形成一个超预期的点，经济快速回落，对于股市来讲，不会涨，也不会跌，但是如果经济回落速度比大家预期要慢的话，实际上给我们带来了一个新的超预期，有可能会给我们带来比较好的投资机会。

　　站在今天这个位置上，对后面市场怎么看？2020年8月18日也做了一次视频节目，当时我说3100-3500，横盘振荡走不出去，需要时间非常长，2021年第一天大盘指数破掉了3500点，破完了以后，下一步怎么走？很重要的关口，大盘指数还会反复振荡几次，是不是一口气拉到很高的位置上，不太可能，我们认为3500-3600点，一百点区间反复争夺几次，甚至跌破3500点，慢慢集聚力量，这种力量一旦集聚形成，会使得未来市场再次走出牛市的可能性，我们认为是非常大的。未来市场是坚决看好，认为未来牛市行情还会出现。

　　03

　　2021年周期行业投资策略

　　主持人：

　　你刚才讲到不同于世俗的地方，讲到一点，大家对于下半年经济下滑的速率可能不一样，你们偏乐观一些，跟鲍雁辛讲今年跟去年不一样，比较吻合，经济增长品类不是地产周期是其他方面的周期，能把这个问题再详细解读一下，到底是哪些新的品类，进入到它的增长周期？

　　黄燕铭：

　　两个原因，经济目前在逐步恢复过程当中而且形势相当不错，这对整个股票市场是利好，但是从2020年10月、11月，大家普遍有一个担心，国家政策会不会出现因为经济已经在恢复当中，国家政策开始回撤，当时大家普遍预期情况就是，货币政策、财政政策都会快速回撤，尤其11月，这种预期比较强，对股市往上拉动的是经济增长，往下有压力的是货币等各种政策的回撤，特别是流动性收紧，这是当时大家普遍的预期，由于经济恢复做多，政策回撤做空，两种力量导致当时横盘振荡。中央经济工作会议强调，疫情之后经济恢复还不稳定，这个情况下，我们的政策不能快速回撤，所以原来我们以为经济政策会出现急拐弯，最后新闻中讲得很清楚，有关政策上不会出现急转弯的做法，政策情况比原来想象的情况好很多，中央定调对于我们来说是非常重要的超预期，所以政策情况比原来好很多。

　　最近还有一个跟流动性有关的，就是房地产市场，中央货币市场保持稳定情况，货币总量保持稳定情况下，对于房地产信贷规模进行了调控，要求房地产信贷规模还是要压缩，或者控制在一个规模里面，所以信贷总量保持不变，但是房地产信贷数量却要压缩，留出了大量的信贷资金，可以进入到实体经济。这些资金怎么进入到实体经济，无非从贷款的形式或者直接融资的形式。大家知道这两年国家重点还是要发展直接融资，这个政策对我们目前资本市场的影响还是比较大的，所以我们最近一段时间可以看到的是，经济在恢复过程当中，同时政策回撤的力度比大家想象的要小，由此造成了最近一段时间，大盘指数出现了非常强的上攻，攻破3500点的平衡格局现象。之前横盘振荡平衡力量格局发生了一个打破，所以这就是出现大盘指数上3500的动因，后面会怎么演绎，还需要一段时间调整。

　　第二个，刚才主持人讲到周期有什么不同，2020年的年中，6月以后，我们看到周期股有一波大行情，去年6月份以来的周期股行情主要因为经济处在比较低潮的状态下，国家财政政策出手，财政政策出手的话，主要是搞基建，所以去年6月份到9月份的周期股行情主要是基建周期股的行情，基建周期股表现是建筑、建材、钢铁等，和造房子、修公路搞基建有关的周期股，最近这段时间周期行情其实发生了很大的变化，从基建周期股转向全球大宗商品的周期股。为什么是全球大宗商品周期股呢？因为疫情之后，中国经济的恢复，中国经济在全球又占的比例高，加上全球的消费需要大量需要从中国采购，导致最近一段时间中国的消费品出口大量增长，由此导致了国内很多制造业原材料出现了紧缺。在这种紧缺情况下，企业开始大量补库存，由此带动了上游大宗商品价格的上升。这个大宗商品价格的上升，不是原来的基建周期，而是大宗商品的周期。大宗商品的周期主要是什么？有色金属，铜、铝以及跟新能源有关的的钴、锂，还有基础化工产品、石油化工产品，此周期非彼周期，原来是基建周期，现在是全球定价的大宗商品周期。

　　主持人：

　　请问鲍雁辛，对黄所的观点，还有什么补充？

　　鲍雁辛：

　　黄老师说的大框架就是我想说的，我补充一些细节。不仅仅是去年9月份开始，去年上半年，我们讲的周期主要是逆周期调节，复工第一天开始推周期，周期这个时候开始对抗经济下行，因为那个时候没有消费，大家被禁足了，很多基建大项目在去年2月底就率先开工了。2020年上半年，水泥、工程机械很多股票表现非常好。

　　2020年下半年出口表现非常好，大家看到整个中国制造业开始发力了，这个时候其实再往后看，整个逆周期调节的迫切性其实是没有上半年那么强了。所以我们现在讲顺周期逻辑，上半年我们讲逆周期逻辑，顺周期其实顺的是全球需求恢复的周期，有色率先表现，而且表现比较猛，石化化工这些股票可能会走出一段非常长的慢牛，因为这些很多龙头公司，尤其是在制造业的龙头公司，实际上中国的企业已经具备全球的竞争优势，龙头企业成本领先，并且这一轮周期底部，龙头企业都具有扩张优势产能的能力。

　　只有中国企业在这个周期底部扩张优势产能，在需求恢复周期里面，获得的不仅仅是价的提升、份额永久替代和产品结构的升级，对这些公司而言其实是业绩、估值的双升行情，表现最好的一定是龙头公司。整个周期恢复强度，大家不太确信，如果不是像2007年那么强，对于三四线小品种公司，未必能受益得到。这个时候能够具备底部扩张优势产能，往往在一线龙头公司上面。如果后面走到真正强复苏阶段会怎样？通胀要起来的时候，很可能煤飞色舞的行业都起来了。

　　主持人：

　　刚才谈到经济复苏周期，包括大宗品，包括有色、化工，走出一个长牛的行情，可能有一个前提，整个全球经济按照一定增速在增长，2020年遇到全球经济断崖式的下跌，2021年只是恢复状态，有这么大需求吗？对于各类大宗品，包括有色。

　　鲍雁辛：

　　需求地先恢复，供给地后恢复，需求地是发达国家，供给地是第三世界国家，疫苗接种来看美英发达经济体先接种，目前疫情影响最大也是供给地国家，全世界大宗商品库存处于历史性底部，如果不出现病毒大规模变异或者接种疫苗失效，不出现黑天鹅事件来看，大概率方向进入全球补库存周期，虽然是现在还不能判断进入2007年强复苏，但补库存周期没有问题，对于中国制造业企业，尤其是一线龙头企业来说，给他们带来整个创收业绩行情足够了。

　　04

　　2021年消费行业投资策略

　　主持人：

　　有一个供应链断点存在，造成供给和需求不能同步配合。带来整个行情起来。说到经济复苏，大家会关心，经济复苏过程当中，消费需求的变化，包括中央提出来走双循环，内循环为主，辅助外部循环，内循环对于内需变化有非常大的需要，在内循环或者内需方面不断地放大情况下，消费到底该怎么投？2020年消费和2021年消费有什么不同趋势？

　　訾猛：

　　前段时间，中央提出来需求侧改革，大家比较关注，这是未来几年非常大的方向，跟2016年提出供给侧改革一样。供给侧改革是提效率，需求侧改革是扩内需，怎么扩内需，通过打通各个产业链痛点，优化分配机制，提升中低收入人群的收入水平，促进消费增长。通过一系列的技术创新，振兴新兴消费，通过新兴消费，挖掘新的需求点，因为中国目前正处在两个叠加阶段，一二线城市消费快速升级和三四线城市消费快速扩容过程当中，两个同时进行。

　　我们看到目前情况就是，代表比较好的高端消费产品表现比较好，一般的新兴消费相对来说增长也比较快。这几年这种特征相对来说比较明显。如果看到2021年的话，我们判断可能上半年更多的是偏可选性的消费，下半年更多偏新兴消费的机会，上半年下半年不是以6月30日划分的，指先后顺序，从全年来看，高端消费贯穿全年，甚至贯穿未来十年的长期大的主线。2020年给的投资策略还是叫做龙头时代，尤其是小龙头表现非常明显，2020年上半年，基本上小龙头一飞冲天的情况，后来大龙头慢慢接上，整体来说龙头表现相对比较好，为什么出现这种情况，从需求角度来讲，消费者对于整个产品和品牌的认知度在提升的一个表现，不是随便一个产品就愿意购买，从供给端来讲，从整个经济也好、消费也好，从增量阶段进入到存量阶段，所以竞争在加剧，靠竞争优势在不断地存活，或者获得市场份额阶段，龙头无论在从消费者品角度来讲，无论在品牌、产品渠道各方面优势相对来说比较明显，能够抢到整个市场份额。需求和供给角度来讲基本上龙头时代特征相对来说比较明显。

　　主持人：

　　2021年预测一季度经济增长率比较高，二三季度有所下滑，下滑程度上，大家可能看法不太一样，但是整体上很多人还是感觉经济增速在放慢，高端消费有这么大的需求吗？或者说居民收入有这么大的增幅，能支撑得住高端消费吗？

　　訾猛：

　　您讲的其实是总量的概念，我讲的更多的是结构性概念，我刚才讲了一下，在经济总量扩张，或者消费总量扩过程当中，高端消费，包括整体消费都会表现出非常快的增长，这是总量逻辑，2012年以来，随着经济下一个台阶，保持平稳增长以后，整个经济在转型，整个消费也从总量逻辑走向一个结构性的逻辑，走向存量阶段，存量阶段以后，发现它的特征变得非常极致，跟人群结构密不可分，总量阶段消费增长非常快，结构性阶段个人财富更多地受到持有资产量影响，不是收入水平的影响，每个人收入水平和持有资产量差异，随着整个经济平稳增长，货币政策相对宽松的环境下，持有的财富量会出现比较大的分化，相对来说对于一部分偏高收入人群或者持有资产量比较大的人群来讲，相对来说是比较受益的。今年疫情之后高端消费不但没有变弱，反而更强，高端消费未来的长期趋势，每次出现疫情的情况，或者出现短暂的金融危机，这个情况整个高端消费会被加强，而不是减弱。财富效益驱动，未来高端消费会表现非常好。

　　主持人：

　　会不会也是跟咱们国家人口结构发生变化，中产阶级比重不断地增加，对消费既讲究高端化又开始讲究品牌有一定的关系？

　　訾猛：

　　核心影响两个角度，收入角度和持有财富量角度，消费者认知水平提升以后，不断地需要高质量高性价比的产品、有品牌化的产品，所以这个特征表现得也比较明显。

　　05

　　新能源汽车、军工行业如何看？

　　主持人：

　　直播过程当中，央视财经客户端上有很多留言，也有很多网友互动，我们来看一下大家的问题，有位网友说，与新能源有关的股价都在高位，现在这个位置还能不能布局？老师们怎么看？

　　黄燕铭：

　　我来说一下新能源。其实我们今天来的两位，一位是讲周期，一位讲消费。如果姚老师让我多带一个人的话，我想带新能源的研究员来。

　　我相信别的券商一定会带来新能源的研究员来交流。2021年在投资方面，我们最看好的主题主要是两个，一是新能源，二是国防军工。新能源我们也应该知道，去年新能源表现非常火，主要的动因是什么，除了特斯拉等一系列的因素以外，还有一个很重要的原因就是我们的新能源汽车的销售出现了爆发式的增长。新能源汽车对于我们很多消费者来讲不是什么新鲜事物，在整个中国消费者当中已经酝酿了好多年，但是早期的时候，新能源汽车刚出来，很多家庭去买车，到底是买传统车还是买新能源车，一家人讨论到最后，算了还是去买传统车吧。

　　2020年发生很大变化，新能源汽车热度全面大幅度提高，导致新能源汽车销量大幅度提升，这是很大的背景。新能源汽车上市也带动了新能源汽车相应的一系列的产业链变化，包括直接拉动上游电池以及和新能源有关的锂和钴这些有色金属产品价格上升。我们可以看到未来整个国家经济发展，能源依然是关键问题。

　　我们也看到中央经济工作会议里面重点强调了十个字，十个字里面其中两个字就是绿色，这个过程当中，我们可以看到，国家对于碳排放的控制力度以及对于环保和能源变革的决心。新能源的这种发展，在中国的实体经济过程当中，将是未来十年的主题。当然客观世界需要变化十年，股票市场变化时间不是十年，股票市场是快速反应的过程，我们认为2020年新能源表现相当不错，新能源主题2021年不会很快结束，至少上半年新能源依然是A股市场投资的重点，新能源股票大家还是可以寻找一些新能源上市公司里面基本面景气度比较高，然后有业绩支撑的这些股票。

　　特别我们要强调的是2021年应该选择什么样的股票，整个市场风险偏好还是处在比较低的位置，相比2020年有所抬高，所以我们下一阶段选股的时候，应该业绩的确定性比较高，风险度比较低，但是风险度又不属于很低的股票，新能源正好切合在这个位置上，我讲一个更加宽泛的问题，很多人问对科技板块怎么看，我们认为2021年投资重点在科技板块当中低风险特征股票，而不在科技板块当中高风险特征的股票，科技板块里面的低风险特征股票主要是什么？第一是新能源，第二是电子。计算机的话，风险度高一点，传媒的话，风险度可能更高。

　　所以站在现在的位置上科技股的重点应该是在新能源和电子，计算机和传媒类股票相对来讲暂时还不会是市场的热点。军工股票的话，我们都知道军工股票过去十多年，有一个特点就是讲故事、讲题材、讲概念特别严重，而讲业绩的时候基本没有，因此军工在过去是属于高风险特征的股票。

　　但是从2020年开始发生了一个很大的变化，随着国家重点在国防方面建设，看到很多国防类、军工类公司订单真的出现了，2021年军工股票不是吹牛讲故事，重点看有没有真的订单落地、真的业绩出现，以前讲故事，现在要看实实在在的业绩出现，军工类公司的基本面变化使得很多公司的风险度从高风险特征降到了中等风险特征，整个科技股里应该布局风险度中等或者偏下的这些股票，现在这种情况下主要正好落在新能源、电子以及军工当中低风险类别的股票，我们认为这些股票应该是接下来3-6个月投资的重点。

　　主持人：

　　新能源、电子、军工，而且黄所提了一个概念，科技股当中中低风险品种，做了一个明确筛选定义。网友还有两个问题问鲍雁辛的，都是问基建工程未来还有没有投资价值，按照你刚才讲的，应该属于地产周期里面，有没有投资价值？

　　鲍雁辛：

　　按照我们讲顺周期的大逻辑，其实基建工程属于建筑工程板块，不属于这次讲的整个顺周期大逻辑里面排序前三的行业，我们讲的有色、石化、化工，这是顺周期，而基建工程，上半年讲逆周期，对抗经济下滑逆周期的核心品种，现在我们讲这一轮周期核心驱动逻辑里，不包括这个。自上而下不顺的，自下而上不排除有公司特别优秀。

　　主持人：

　　只有夕阳的公司，没有夕阳的产业。

　　鲍雁辛：

　　是的。

　　主持人：

　　这里面有一个问题，刚才大的逻辑给大家做了分析，顺周期产业，很多网友关注具体问题，你关注大周期板块里面，比如大宗品，比如铜、铝、锂、钴、化工，2021年最强是哪个产业？

　　鲍雁辛：

　　确定性其实都很强，有表现先后，新能源锂和钴属于涨价周期，铜和铝是全球经济最直接的反映，有色在经济复苏里先反应，价格表现会比较猛，铜价2020年涨了60%，石化、化工这些品种通常来说涨价周期比较长，确定性都有，只是不同的表现阶段，包括石油下游产品，包括煤化工，包括一些化纤上游产品，现在都属于涨价周期，包括很多细分赛道。因为我们还没有看到通胀乌云起来，后面通胀乌云起来之后，可能又会出现一波炒通胀资源品，类似2010-2011年的做法。

　　06

　　全球化是企业估值抬升的重要原因

　　主持人：

　　现在很多网友关心，包括投资者也很关心，因为今天毕竟还是2021年开年第二个交易日，如果按照上下半年分，可能表现有先后，上半年哪几个行业表现力度大一些，下半年会是谁？

　　鲍雁辛：

　　上半年现在来看是有色、能源金属的锂、铜、铝、钴，有色先起来，涨价涨比较猛。今年整个大化工都在涨，创历史新高。但是其实从估值来看，横向比的话，比其他制造业还便宜，尤其跟海外比，今天表现非常明显，煤化工龙头，包括石化龙头，去年商务部批了两家民营炼化资质，国营垄断行业走出来了，大炼化非常看好，包括钛白粉、玻纤这些赛道属于全球定价大宗品，都是补库存周期，这个周期至少走到2021年年中，看看会不会进入强复苏，现在目前是补库存周期。

　　特别注意一点，暂时不需要用一个进入到强复苏角度去看这个问题，2007年强复苏，三四线公司涨的比一二线更猛，现在补库存周期机会主要在龙头公司上面。举一个例子，比如风电，风电明年需求其实总量增长的不多，海上风场增长的多，目前来看，未来半年时间，每个赛道都在龙头公司上面。龙头公司具有大市值的特征，在这个赛道上往往拥有巨大的市场份额，而且从中国走向世界，过去中国制造业走出了很多，这样的公司，以前都是拿着周期品的估值定价，一旦这个过程走向世界之后，要按照全球制造业统一逻辑、统一估值体系定价，所以它的估值，其实很多公司1-2年的时间里，都是估值抬升的通道。

　　主持人：

　　我跟踪了一下你的研究报告，推荐核心品种先是中国龙头企业，现在变成了大宗品某些品类里变成了世界级的龙头企业，中国很多企业产品走向世界，全球份额越来越高的时候，其实是估值提升的过程，这是选股的很重要的标准。

　　鲍雁辛：

　　是这样的。

　　主持人：

　　看品牌消费，以前消费品里面海外品牌看的比较多，认为海外品牌质量都比中国品牌好，但是这两年，特别是90后和00后的消费，我也跟踪了一下，我发现一个特点，他们对于中国民族品牌越来越自信，我们自己的产品质量也越来越也好，这一类消费品里会不会涌现出一些世界级的龙头，如果是的话，投资者怎么选？

　　訾猛：

　　我先讲结论，肯定会出现，为什么会这样，刚才您描述了现象性的情况，中国民族品牌这几年，包括新国潮陆续起来，为什么出现这种现象，讲这个之前，先讲一下之前几十年中国品牌发展的历史，尤其跟中国人口结构有非常大的关系，尤其是我们看到整个随着改革开放以后，大量的海外品牌涌入到国内，这个时候对应中国消费人群主要是60后、70后，他们是在外资品牌汹涌澎湃进入到国内这个环境当中长大的，天然觉得海外品牌是比较好的产品，所以形成了天然的烙印，感觉那个就是好产品，但是我们看到90后，尤其是85年以后，随着互联网快速发展，生长环境发生了很大变化，不再觉得只有海外品牌是好的产品，会找适合他们的高性价比的产品，这个特征变得更加明显。

　　这个背后其实有非常大的驱动因素。我在去年9月2日年度消费品会议上讲了，为何消费品行业牛股倍出，中国品牌慢慢崛起过程分成几个阶段，第一阶段叫经济崛起，这是最关键的一个因素，第二个阶段叫做文化自信，第三个阶段叫民族品牌崛起，这几个阶段以经济强大为核心，只有经济强大了，才有一个国家的品牌输出或者叫做生活方式输出，我们先从品牌角度来讲，我们看到尤其邻国日本的比较典型的现象，1964年日本举办第一届奥运会，1968年超过德国，成为全球经济第二名，1970年举办第一届世博会。中国2008年举办第一届奥运会，2010年中国经济超过日本，成为全球第二，中国也举办了第一届世博会。经济强大了以后，陆续全球性的事件，是比较大的催化剂，提振了整个民族的自信心，带来了整个民族文化自信，这个基础上就会觉得本国产品不一定是最差的产品，可能是比较好的产品，因为所有的偏高端的品牌，都带有情感因素，不光是经济强大，需要品牌认同感，才会出现强大的品牌。

　　很多人问为什么白酒品牌这么强，因为它有了中国文化因素作为支撑，因为中国白酒基本上就是中国文化的缩影，所以它是全球最具有竞争力的消费品，因为具备了中国的国家势能，这个很难被超越。其他消费品都是海外品牌比较强，如果这个国家经济不强，整个文化不自信，这些品牌上很难树立起自己的品牌形象，或者有自己比较高的品牌高度，这是比较难的。经济强大，经历一系列的重大事件催化，形成民族自信，最后民族品牌开始崛起。

　　第二是生活方式，当一个国家文化强大到一定程度的话，会有一定的生活方式的输出，像早期90年代麦当劳、肯德基，包括可乐，向全世界进行输出，这个特征很明显，整个经济文化强大了以后，可以把它的生活方式向全球输出，中国目前阶段，不会觉得吃肯德基、喝点可乐就是很时尚很好的事情，但30年前，如果有这个条件的话，已经算非常好的家庭，非常好的消费能力。这已经发生了比较大变化，整个核心背后的驱动因素，是整个消费者结构变化、整个渠道营销模式变化、对于产品认知度的改变，几方面因素叠加，基本上就是整个民族品牌崛起，新国潮汹涌澎湃的发展，大概这几个方面的原因。

　　主持人：

　　有网友留言，优秀的企业会让国家变得更强大，人民变得更富足，社会变得更加进步，其实也契合了你刚才提到的，优秀的中国企业可能从现在会打造出一批中国的优秀品牌，未来也是世界级的优秀品牌。

　　我替普通投资者问一个问题，在你观察的这么多消费品牌、民族品牌里，哪些消费品类在未来的3年或者5年，容易“走出去”，容易在国际市场上站稳脚跟，除了茅台。

　　訾猛：

　　不讲具体标的，从行业来讲，符合第一条就是一些比较有民族品牌，或者整个制造端有效率、有优势企业，肯定第一批先“走出去”，包括白酒，包括调味品、乳制品等等，代表品牌属性比较强的这一块，可能是接下来走出去的重点，另外一点，制造属性比较强的这些企业，靠整个效率致胜，这些企业在十年以前陆续“走出去”，包括家电，包括汽车，甚至服装类的这些，其实早就“走出去”，对于制造效率要求比较高的这些企业，可能先“走出去”，对于品牌属性要求比较高的企业可能后“走出去”，整个经济强大不代表文化强大，不代表文化比较强，只有文化强大了以后，品牌属性强了以后，带有情感属性这些消费品，才会慢慢“走出去”，这是分为两个不同的阶段。

　　07

　　寻找未来十年能成为行业龙头的公司

　　主持人：

　　其实鲍雁辛和訾猛，你们两个不约而同谈到很重要的话题，中国一批优秀的企业在不断地“走出去”过程当中，变成世界级龙头，提升了估值，中国民族品牌也会不断地走向世界，其实扩大了市场，对于未来的行情或者基本面的利润贡献，还有收入贡献，都会起到比较大的作用。这是我今天一个很大的收获，两位年轻研究员的视野包括战略格局，都看得比较高，这是拜黄所长带队有方，但是我还有一个问题要跟所长讨论，我一直在看你的哲学思考，就是世俗和自然问题，这一两年，很多人在投资股市的时候，都提到一个概念，就是要买龙头，一定要抱紧龙头，获得了非常大的收益，但是当每个人都知道买龙头的时候，买龙头这个事情就变成一个很世俗的事情，不知道你是不是这么看？

　　黄燕铭：

　　是的。

　　主持人：

　　是不是应该找能成为龙头的公司，如果这样买的话，能不能给大家梳理一下选股，或者选公司的标准，能不能给一套标准，让我们找未来能成为龙头的公司？

　　黄燕铭：

　　这个问题，其实去年我也探讨了很多，十年前我们选股票怎么选，国家出什么样的政策，这个政策对哪些行业有利，由此把这些股票找出来，国家要放信贷，我们找银行股票，下一步是房地产股票，再下一步是建材股票，再下一步则是钢铁煤炭等，我们以前是这样的炒股方法，那个时候找研究员都是学经济学和金融学，从经济研究角度研究股票，只要行业好、赛道好，这个股票差不离。2017年开始出现炒龙头股，和供给侧改革有很大的关系，更重要的背后原因是中国经济从8%左右的经济增长率降到5%左右的经济增长率，经济增速换档的过程，是龙头股行情出现核心原因。

　　如果经济高速增长，所有企业抢新的市场份额，这个时候每个企业都能够活得很好，龙头公司活得很好，非龙头公司也可以获得市场份额，大家日子都过得不错。经济增速换档，新的市场空间没有了，由此导致了行业内部竞争加剧，只有具有竞争优势的企业才能胜出，没有竞争优势的企业被别人收购兼并退出市场。

　　什么叫做龙头公司？并不是规模最大的叫做龙头公司，而是具有竞争优势的才能叫做龙头公司。比如茅台，十多年前，或者20年前，茅台不是最大的企业，但是现在成了最大的企业，十多年前，中国的白酒企业更多，有大量的白酒企业，但是我们现在看到的能胜出的就是茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒、洋河这些公司，这些优秀白酒企业业绩不断地上升，股价不断地上升过程当中，大量的中小白酒企业由于不具有竞争优势，被赶出了市场，龙头现象背后实际上是大量的不具有竞争优势企业被赶出了这个行业，在中国发生，在全球也是这个状况。

　　刚才讲到周期，不仅仅看到中国周期优势企业在成长，全球不具有竞争优势的周期企业被赶出了这个行业，经济增速虽然恢复到原来的增长率，行业结构却发生了改变，疫情之后，一批不具有竞争优势的企业被迫离开了市场，被淘汰的不仅有中国企业，也不国外的企业。未来怎么选股？选股的核心有几点必须关注，我们经常说赛道，是不是一个好赛道，比如新能源，新能源、电子、军工这些符合国家的政策，符合国民经济发展需要，符合人们需要，肯定是好赛道。

　　大家普遍没有关注到另外一个问题，一个企业除了赛道好，由于经济出现过剩情况下，企业是否具有竞争优势很关键，两个企业都在好的赛道当中，我有竞争优势，你没有竞争优势，我活下来，你死掉，这是竞争优势的关键问题，企业如何获得竞争优势，最关键是企业管理水平乃至企业家精神。优秀的企业管理水平创造了企业的竞争优势，竞争优势带来了企业价值的增长。

　　以前研究员是经济学加金融学，现在研究员需要学管理学加金融学，我们增加了学管理学的研究人员比例。比如说家电，我们看到格力、美的、海尔很优秀，但是过去20多年，多少家电企业倒闭了，成就了三家很优秀的企业，很多小白酒企业死掉了，成就了几家大的白酒企业，这个过程当中，企业管理水平很关键，我们给大家三个名词，企业管理水平，竞争优势，企业价值创造。新能源赛道股票不是都要选，而是在新能源好的赛道里，选择有竞争优势的新能源企业，竞争优势取决于企业优秀的管理水平。

　　主持人：

　　黄所把选股标准给到大家一套标准，重复一下，在同样赛道好的情况下，要有竞争优势，要有好的管理水平，要有价值创造的能力。同样的问题问两位首席，鲍总，假如在你关注的这些领域，我们去找未来能够成为龙头的企业，在你的2021年策略报告里谈到的碳纤维，还有新的挖掘方向吗？新的潜在龙头在哪些行业容易产生？

　　鲍雁辛：

　　中国制造业在很多人眼里是看不上的传统行业，或者叫做傻大笨粗的行业，其实这些行业是很有可能从中国龙头走向全世界的龙头的。比如说钛白粉，以前不是世界龙头，比如工程机械制造，挖机、起重机这些机械以前不是世界龙头，以前龙头是国外公司，现在逐渐成为世界第一了，这从这些公司估值和业绩双升上能看出来。刚才提到新的领域，其实不仅仅在新的领域，我要说的就是传统行业，中国制造在精密制造领域其实现在面临着很多基础研究进步空间，恰恰在大家认为非常成熟的行业，我们具备了全球领先优势，我非常熟悉的的有水泥、玻璃、纤维行业。

　　有一部电影《美国工厂》，反映非常现实，关于玻璃制造，美国人根本不知道这个行业新的发展水平怎么样了，需要中国人教他们怎么办，这些行业公司中国人“走出去”其实所向披靡，水泥行业有一位前辈说一句话，放眼望去全世界都是落后产能。

　　傻大笨粗的行业这些行业龙头现在很便宜，以前看不上，只给十来倍的估值，2020年工程机械龙头已经翻了多少倍，化工行业龙头、MDI龙头多少倍，大家看一下就知道了，这些趋势在很多传统行业上正在发生，其中化工、石化明显一点，价格因素没有有色那么明显，化工、石化龙头创新高的股票已经出来了，大市值创新高已经出来了，再看一下它的估值水平跟三五年前对比，完全不是一回事了，这个过程远远没有结束。

　　比如碳纤维行业以前叫做中国短板行业，其实这些行业，我们也处于一个替代过程；比如MDI做到全世界最优质的产品、最低的成本，两个方向，两个不同的阶段赛道，都在发生。这些领域都非常具备投资价值，而且这里面确定性其实会更高，因为这里面没有多少技术迭代的公司，投大家都很喜欢的科技创新领域，我们面临最大的风险在于技术迭代，技术迭代体快了，很多投资者跟不住的，传统行业没有风险，买的也是确定性。

　　主持人：

　　雁辛给到大家不管行业分析还是投资方法上给了大家非常多启示，我记下来一句，平时投资，有人追新能源、半导体、白酒，大家估值都顶到一百倍，甚至两百倍，实际上在中国的很多大家看不上的行业里面，因为看不上所以估值很低，但是它们实际上已经成为中国龙头，慢慢变成世界龙头，这个过程当中其实股价的弹性和收益的倍数其实很高，而且安全性很高。能不能这样总结？

　　鲍雁辛：

　　是的，我叫做“不起眼的好行业”。

　　主持人：

　　这是一个好标题，我记下来。请教訾猛，基本面消费品容易出龙头，但是消费品里面，茅台是白酒的龙头，海天是调味品的龙头，我们找下一个龙头，你关注的领域哪些子行业最容易“走出去”？

　　訾猛：

　　消费品龙头跟其他行业可能稍微有点差异，因为消费者是一个多品牌、多品类，特征比较明显的行业。龙头分为两种，一种叫做产品型的龙头，就是一个单品非常牛，处于快速增长期；第二类是快速增长型的龙头，多品类组合的企业，实现多品类共同发展，企业处于稳定性增长阶段。茅台、海天相对来说比较大，如果仔细看一下的话，其实品类丰富度还不够，或者各品类之间的这种均衡发展，其实还有很大的提升空间，尤其以海天为来源的偏快消品的公司，海外的企业基本上多品类共同发展，最后建造大市值的平台性公司，这些企业在品类扩张过程当中，逐渐成长为平台性的公司，新兴消费领域正在成为产品型的龙头公司，包括零食类公司、化妆品公司，尤其化妆品公司，2017年底，一直跟大家讲，化妆品公司龙头开始不断地涌现，这个涌现的特征，跟目前中国发展阶段有非常大的关系。

　　渠道不断地多元化，营销去中心化，渠道把新的人群打穿了，一二线城市渗透到三四五六线城市，尤其是线上渠道渗透速度非常快，消费人群在快速扩容的过程当中，使得很多产品性的公司借助于渠道下沉和营销去中心化，快速在某个品类方面实现突破。

　　所以我们看到，这几年陆续上市一些化妆品公司，尤其是今年美股上市的化妆品公司，这几年增长非常快，迅速地用三五年时间突破了过去很多公司20几年的成长，或者积累的收入体量，相对来说速度要快很多，逐渐成为了产品性的公司、平台性的公司，大部分可能在偏传统性的公司里，如果要获得增长，要来自品类扩张。

　　还有一类公司是新兴消费里面，通过创新方式，激发新的消费需求，这些公司逐渐成为单品类的龙头，当然成长到一定阶段以后，有了品牌基础以后，可能也会跨品类扩张，也形成平台性的公司。在中国来看，可能像这种品类产品型的龙头公司，未来会非常多，因为这几年品类出现了快速的细分化，跟人群的需求的迭代和细分化有非常大的关系，比如20年前，大家买东西基本上以买家庭性用品为主，现在很多消费者以买个人用品为主，这是需求多元化的典型特征，我们提出单身消费时代讲的就是品类急速扩容过程当中，成就一批产品性龙头企业开始出现。

　　天猫近三年，有差不多三百多品类成为各个细分品类的龙头，过往不可想象，基本上没有机会出现，现在陆续开始出现，这类企业未来更多，平台性的公司相对来说比较慢，而且相对来说比较少。大概是这两个方面。

　　主持人：

　　一类是平台类潜在龙头，一类是单品类的潜在龙头。时间关系，今天几位既讲到行业分析、市场预测，同时给大家在投资方法上，提供了非常多的案例和素材，简单总结两句，雁辛提到了“不起眼的好行业”，訾猛提到了“以前大家看不上的中国品牌，可能未来会成为世界品牌”，正好又暗合了黄所长刚才谈到的那句话“不苟同于世俗但合乎于自然”，都是超预期和差异化发展。由于时间关系，节目最后，每位给我们听众和视频观众对2021年投资送上几句中肯的话。

　　黄燕铭：

　　接下来这段时间，大家一定要仔细看大盘指数能不能成功站上3500，如果大盘指数能顺利站稳3500的话，后面还有一个牛市会等待着大家。当然，大家也要注意风险控制。

　　鲍雁辛：

　　把握顺周期行情，重点在于有色、石化、化工，把握顺周期行情就是把握当下，把握当下，把握一线龙头公司。

　　訾猛：

　　以前大家说民族的就是世界的，但是我想讲的是，中国的就是世界的，未来中国的消费市场可能很大程度上代表全球市场，2021年还是我们讲的三条主线，高端消费贯穿全年，先可选，后新兴消费。

（文章来源：国泰君安）